Интернационализация валют стран БРИКС. Монография

Помимо условий, необходимых для интернационализации конкретной валюты, существуют различные факторы, которые определяют этот процесс. Так, факторы со стороны спроса на валюту включают:

1) сетевые эффекты: исторический опыт показывает, что интернационализация валюты протекает в том случае, если она подкреплена мощной экономикой, вокруг которой образовались международные торговые сети. В свою очередь, масштаб этих сетей и определяет характер использования данной валюты за пределами страны-эмитента. Опыт Голландской Республики в XVII–XVIII вв., Великобритании в конце XVIII–XIX вв. и США в ХХ в. демонстрирует, что широкие торговые сети способствуют использованию конкретной валюты в качестве единицы счета и средства обмена [42]. Положительный сетевой эффект образуется тогда, когда стоимость товара или услуги увеличивается по мере роста на них спроса;

2) практика реализации расчетов: имеется ряд факторов, которые оказывают влияние на характер внешнеторговых расчетов и определяют эффективность использования конкретной валюты в международной торговле, включая долю страны-эмитента в мировом экспорте, в экспорте этой страны в другие государства, не являющиеся эмитентами международной валюты, а также объем продукции обрабатывающей промышленности в экспорте страны – эмитента международной валюты. Страны – экспортеры сырья, как правило, не требуют проведения расчетов в своих национальных валютах по экспортным операциям. Вместо этого они принимают свободно конвертируемую валюту, например, доллар США. На цену экспортируемого продукта влияют и другие факторы, включая структуру цепочки поставок. Так, экспорт Японии в большинстве случаев учитывается в долларах США, поскольку Япония является звеном цепочки поставок в Азиатско-Тихоокеанском регионе и входит в состав долларового блока. Японские фирмы зачастую централизуют управление валютным курсом, рассчитываясь по экспорту и импорту в долларах. Это означает, что международные фирмы, как правило, ведут расчеты по экспорту в валюте страны-импортера с целью поддержания конкурентоспособности своей продукции на внешнем рынке и проведения эффективной политики ценообразования [55]. Некоторые из указанных факторов ограничивают использование японской иены в качестве ведущей расчетной денежной единицы в Азии [80]. Также были прекращены попытки по созданию международного спроса на южнокорейскую вону ввиду установившейся практики осуществления внутрирегиональных сделок в долларах или валютах некоторых европейских стран [119, 131];

3) функция накопления и сбережения: основными факторами, определяющими спрос на конкретную валюту за рубежом, являются макроэкономическая и финансовая стабильность страны-эмитента. Среди ключевых факторов привлекательности валюты можно назвать высокие темпы роста ВВП (плюс оптимистические прогнозные данные в долгосрочном периоде) и низкие темпы инфляции. В связи с этим попытки интернационализации валюты тормозятся в кризисных ситуациях, как это имело место в Японии после банковского кризиса в 1990-х гг. [122].

В дополнение к факторам, формирующим и модифицирующим спрос, имеются факторы со стороны предложения валюты. Предложение валюты и свободный доступ к активам, выраженным в ней, в данной стране-эмитенте воздействуют на степень, до которой эта денежная единица может приобретать международную роль. К таким факторам относятся следующие:

1) глубина национального финансового рынка: в экономической литературе зафиксированы особое место и роль емких и ликвидных финансовых рынков в процессе интернационализации валюты конкретной страны, поскольку они предоставляют заемщикам и инвесторам возможность использования в своей деятельности различных финансовых инструментов, уровень кредитного рейтинга которых напрямую зависит от функционирования реального сектора экономики страны-эмитента [83]. Также доступ к более емким и ликвидным финансовым рынкам на территории страны-эмитента имеет принципиальное значение при страховании (хеджировании) валютных и кредитных рисков, что является обязательным условием работы участников международного рынка;

2) роль офшорных рынков оценивается некоторыми исследователями в качестве положительной для интернационализации валюты, поскольку стимулирует развитие внутреннего финансового рынка [61]. Развитие офшорного рынка должно протекать параллельно углублению финансового рынка внутри страны-эмитента. Так, в соответствии с японским опытом интернационализация иены осуществлялась в условиях достаточно активной либерализации офшорных операций с этой валютой при относительно жестком контроле национального рынка иены. Неравномерно развивались в Японии и рынки капитала, поскольку подвергались существенному регулированию со стороны государства. Данный подход к интернационализации препятствовал углублению национальных финансовых рынков Японии и привлечению инвестиций в активы, выраженные в иенах [122]. Японский опыт указывает на необходимость либерализации национального валютного и долгового рынков с целью привлечения иностранных инвесторов в сочетании с развитием офшорного бизнеса, как в случае с долларом США в конце 1960–1970-х гг., когда наращивалась торговля на рынке евродоллара;

3) конвертируемость валюты и либерализация операций с капиталом: эффективное протекание процессов интернационализации конкретной валюты, как правило, связано с финансовой открытостью, которая предполагает свободное движение капитала, стимулируя вместе с тем развитие национальных финансовых рынков. Многие экономисты утверждают, что ведущие международные валюты, такие как фунт стерлингов и доллар США, эмитировались странами, которые обладали доминирующими позициями в международных финансах. При этом ограничения конвертируемости валюты приводят к росту издержек, связанных с осуществлением сделок в конкретной валюте, а также препятствуют иностранным инвесторам вкладывать средства в национальную валюту как единицу накопления и сбережения;

4) государственная стимулирующая политика: при интернационализации валюты конкретной страны велика роль государства и его готовности выполнять функции глобального донора ликвидных средств. Например, закон о Федеральной резервной системе 1913 г. позволил Центральному банку США продавать и покупать торговые акцепты, которые опосредовали механизм урегулирования условий предоставления кредита импортерам и экспортерам. Благодаря этому Федеральная резервная система стала маркет-мейкером последней инстанции, что в 1920-х гг. привело к замене долларом английского фунта в качестве валюты международных финансовых сделок. Современными примерами такого механизма является заключение Федеральной резервной системой валютных соглашений своп с центральными банками Республики Кореи, Бразилии, Мексики, Сингапура и др.;

5) долгосрочный характер: интернационализация валюты, как правило, предполагает поступательный, постепенный процесс, зависящий от многих экономических, финансовых и политических факторов. Создание условий для расширения использования определенной национальной валюты на международном рынке и в международных расчетах может занять достаточно продолжительный период времени. В целом, процесс перехода данной валюты к статусу международной требует от государства постоянного контроля и регулирования с целью обеспечения стабильности национальной финансовой системы.

Среди развивающихся стран наибольшими перспективами интернационализации валют обладают страны БРИКС, то есть бразильский реал, российский рубль, индийская рупия, китайский юань и южноафриканский ранд. За последние 15 лет мощного экономического развития страны БРИКС приобрели значимость в качестве формирующихся региональных и международных центров современной мировой экономики. В соответствии с данными международных финансовых организаций использование валют этих стран в международных расчетах серьезно возросло за последние несколько лет. Так, в период 2000–2008 гг. участие бразильского реала в валютных деривативах увеличилось на 50 %, российского рубля и индийской рупии – на 100 %, а китайского юаня – на 1200 %.

Более высокие темпы экономического роста в странах БРИКС по сравнению с развитыми странами, в особенности в 2000–2014 гг., привели к существенному росту их доли в производстве мирового валового продукта. Растет и их участие в международной торговле. Чем выше доля конкретной страны в глобальных торговых потоках, тем больше вероятность использования ее национальной валюты во внешнеэкономических расчетах. В этом отношении Китай по сравнению с развитыми и другими развивающимися странами занимает лидирующие позиции. На него приходилось около 12 % всего мирового экспорта в 2013 г. Соответствующие данные для США составили 8,4 %, Германии – 7,7 %, Японии – 3,8 % [130]. Другие страны БРИКС тоже демонстрируют растущие показатели в величине мировой торговли.

В региональном разрезе значение Китая существенно увеличилось за последние 10 лет. Влияние Китая в Азии особенно ощутимо, учитывая, что внутрирегиональная торговля здесь в указанный период обеспечила большой рост в совокупном показателе глобальной торговли. В качестве крупных региональных торговых партнеров выступают также Бразилия и Россия. Доли Индии и ЮАР в международной торговле сохраняются на достаточно стабильном, но невысоком уровне.

Поскольку Бразилия, Россия и ЮАР являются одними из крупнейших экспортеров сырья на мировой рынок, стоимость их национальных валют преимущественно зависит от динамики и конъюнктуры биржевых цен. Вследствие этого ограничивается их привлекательность в качестве расчетных международных (или региональных) единиц и средств накопления и сбережения, хотя до определенной степени они могли бы обеспечить инструменты страхования или хеджирования для импортеров сырья. В целом, большая доля сырья в общем экспорте Бразилии, России и ЮАР может вызывать значительные колебания обменных курсов их национальных валют и, следовательно, препятствовать процессу интернационализации. Меньше всех среди стран БРИКС от конъюнктуры мировых цен на сырье зависят Индия и Китай.

Большую роль при интернационализации валюты играет и кредитный рейтинг страны-эмитента, поскольку он определяет качество и уровень доверия иностранных инвесторов к национальной валюте и прочим финансовым инструментам, выраженным в ней. Помимо кредитного риска существует необходимость диверсификации валютного риска, который можно минимизировать при формировании портфеля активов в разных валютах, которые обладают низким или даже отрицательным уровнем корреляции с другими валютами в составе портфеля инвестора. Такие низкие или отрицательные корреляции имеют место тогда, когда экономические циклы двух стран или регионов не полностью совпадают или когда ввиду некоторых структурных особенностей конкретная валюта может принести большую прибыль инвестору по сравнению с другими валютами его портфеля. Таким образом, включение валют стран БРИКС в портфели иностранных инвесторов может создать основу для получения высокого дохода от диверсификации валютного риска. Несмотря на достаточно высокие темпы развития, рынки валют стран БРИКС значительно отстают от валютных рынков развитых стран, и потребуется большой период времени, чтобы они достигли достаточного уровня емкости, эффективности и ликвидности для участия в конкуренции с последними. Например, величина спреда между ценами покупки и продажи валюты на рынках стран БРИКС остается на порядок выше, чем в развитых странах.

Не менее важную роль в процессе интернационализации валюты играет и финансовая глубина. Поскольку потоки инвестиционных средств обеспечивают спрос на валюту в качестве средства накопления и сбережения, этот спрос должен быть удовлетворен достаточным уровнем предложения разных финансовых инструментов. В целом, доля стран БРИКС на глобальных рынках капитала серьезно увеличилась за последние несколько лет, хотя и с очень малого значения, что не отражает темпы их экономического роста и позиции в международном производстве и торговле. Для выявления уровня финансовой глубины конкретного рынка МФВ разработал коэффициент совокупных финансовых требований (внутренних и внешних) как отношение к ВВП отдельной страны или мира в целом. Полученный показатель демонстрирует ситуацию, в соответствии с которой страны, чьи валюты образуют корзину СДР (США, зона евро, Япония и Великобритания), вносят решающий вклад в уровень и величину глобальной финансовой глубины. При этом вплотную к ним примыкает китайский юань. Тем не менее, данный показатель отражает общую, накопленную сумму финансовых активов как приближенное значение для характеристики глубины и потребностей финансовых рынков, при этом не различая международные требования по их учету в национальной или иностранной валюте.

В то время как страны БРИКС осуществляют попытки интернационализации своих валют, весьма важным остается вопрос, какое влияние переход к диверсификации портфеля международных валют окажет на современную мировую валютную систему и ее стабильность. С одной стороны, имеется ряд выгод такого развития, включая диверсификацию валютного риска, сглаживание существенных расхождений стран мира по величине дефицита и профицита торгового и платежного балансов, что повышает стабильность мировой валютной системы в целом. С другой стороны, интернационализация валют стран БРИКС вызывает риски для современной мировой валютной системы, поскольку может провоцировать сетевые внешние эффекты (экстерналии), увеличение потоков капиталов, резкие колебания обменных курсов. Если мировая валютная система станет многовалютной, то смогут ли международные финансовые рынки превратить внешние эффекты этого процесса во внутренние (то есть осуществить интернализацию выгод и издержек), или для этого потребуется государственное регулирование? От характера и качества решения данных вопросов зависит направление развития мировой валютной системы в XXI в.

Ключевой аргумент в пользу существующей формы и структуры мировой валютной системы заключается в том, что проведение сделок в одной валюте снижает трансакционные издержки ввиду большей эффективности функционирования международного валютного рынка на основе свободно конвертируемой и самой стабильной валюты. В поддержку этого аргумента говорит тот факт, что в мире, кроме доллара, нет валюты, которую можно было бы сопоставить с ним по величине внешнеэкономических и финансовых сделок и объему зарубежных активов. В то же время на теоретическом уровне в настоящее время доказывается, что переход к многовалютной мировой системе должен обеспечить формирование и развитие более емких и ликвидных финансовых рынков. При этом неясно, насколько затратными будут внешнеэкономические расчеты, если все сделки (торговые, финансовые и т. д.) будут производиться на основе ограниченного ряда международных валют, при условии, что переход к многополярной мировой валютной системе может иметь место только в рамках крупных, высоколиквидных и потому высокоэффективных национальных финансовых рынков. Выгоды от диверсификации портфелей иностранных инвесторов и более активное внедрение системы электронных платежей могут до определенной степени перевесить потенциальные издержки, связанные с сокращением сетевых экстерналий. Также в случае, если экономические интеграционные союзы дополнятся валютными соглашениями при наличии режима плавающих курсов между отдельными блоками и группировками стран, потери от возможной более низкой ликвидности и емкости многополярной мировой валютной системы будут минимизированы, поскольку в результате такого перехода сократится потребность стран – экспортеров товаров, услуг и капиталов в поддержании определенного объема золотовалютных резервов. Это означает, что в современной мировой валютной системе может работать ограниченный ряд расчетных единиц, выполняющих функции международных денежных средств без существенных потерь эффективности глобальных финансовых рынков. Например, в экономической литературе рассматривается вариант, в соответствии с которым доллар и евро станут ведущими валютами глобального порядка, а региональные потребности во внешнеэкономических расчетах будут удовлетворять наиболее устойчивые региональные валюты в рамках различных торговых блоков или региональных финансовых центров.

Также, поскольку глобальные валюты могут выполнять функции практически абсолютных субститутов, произойдет рост ценовой эластичности по мере того, как инвесторы начнут реагировать на изменения в уровне ожидаемого дохода, который они могут получить в новой мировой валютной системе и на новых многополярных валютных рынках. Тогда расширение выбора валют, особенно активов в резервных валютах, сразу приведет к значительным сдвигам в составе инвестиционных портфелей, большей подвижности капиталов и существенным колебаниям валютных курсов. Сократить вероятность постоянных отклонений обменных курсов от заданных параметров и валютный риск в целом можно посредством одновременного функционирования валют-субститутов, что будет способствовать автоматическому выравниванию неравновесия на глобальном рынке и поддерживать его стабильность [29]. В то же время уменьшение долларовых активов в официальных резервах государств мира в краткосрочном периоде может вызвать и необходимость перераспределения составляющих инвестиционных портфелей частного сектора, при условии что данные трансформации не спровоцируют серьезные сдвиги ожиданий изменения обменных валютных курсов, а также ожиданий перемен в действующих принципах и нормах распределения финансовых ресурсов и активов в официальных резервах.

В целом, стремление к интернационализации валют стран БРИКС является индикатором протекающих в настоящее время трансформационных тенденций в глобальной экономике. При этом переход к многополярной мировой валютной системе будет происходить вместе с такими трансформациями на глобальном уровне. Основными потенциальными субъектами интернационализации валют становятся, как правило, страны с большой и систематически образуемой величиной положительного сальдо торгового и платежного баланса, которая создает предпосылки к укреплению обменных курсов стран-эмитентов и тем самым к более интенсивной интернационализации их валют. Например, что касается Китая, то развитие его национального финансового рынка может способствовать сокращению профицита торгового баланса, но только вместе с либерализацией деятельности финансового сектора в целом. В многополярной мировой валютной системе риск существенных колебаний валютных курсов и систематического неравновесия на глобальном рынке также может стать фактором улучшения финансовой дисциплины стран ядра современной мировой экономики.

1.2. Место и роль валют стран с формирующимися финансовыми рынками в современной мировой валютной системе

Понятие «мировая валютная система» часто используется в качестве взаимозаменяемого с такими категориями, как «международная валютная и финансовая система» и «международная финансовая архитектура». Цель мировой валютной системы (МВС) – способствовать стабильным и высоким темпам роста глобальной экономики, стабильности мировых цен и финансовой стабильности. МВС образует комплекс официальных межгосударственных соглашений, которые регулируют ключевые параметры платежного баланса каждого государства [71]. Этот комплекс состоит из четырех элементов: соглашения о режиме обменных курсов; организация международных платежей и трансферов, относящихся к текущим международным сделкам; организация международного движения капитала; состав международных резервов. Важнейшая функция МВС – обеспечивать обмен товарами и услугами и движение капитала между странами [73].

Контроль за МВС осуществляет Международный валютный фонд (МВФ), как указано в статьях соглашения о его образовании. В обязанности стран – членов МВФ входит проведение экономической и финансовой политики, которая направлена на создание условий для экономического роста при достаточно стабильном уровне цен, а также для предотвращения спекуляций с обменными курсами валют и поддержание определенного режима валютного курса. В 2007 г. МВФ пытался расширить свой контроль в МВС, который до этого сводился к достаточно узкой ориентации на мониторинг валютных курсов. Под расширением контроля МВФ понимается принятие новой концепции внешней стабильности и определяется как равновесие платежного баланса, которое сглаживает резкие колебания обменных курсов [70]. Однако обеспечение стабильности валютных курсов продолжает оставаться главной целью МВФ. Таким образом, МВФ как международная организация работает в определенной специфической сфере обеспечения стабильности и эффективного функционирования МВС.