Управление ликвидностью банковского сектора и краткосрочной процентной ставкой денежного рынка

Источники: Банк России, расчеты автора.

Как видим из табл. 1.1, отрицательная связь между изменением ключевой или рыночной процентной ставки и величиной банковских резервов не находит уверенного подтверждения. Более того, большая часть «да» приходится на эпизоды снижения ключевой процентной ставки. Поскольку существует тренд увеличения остатков на корреспондентских счетах (в результате инфляции и роста объема экономической деятельности), сочетание (совпадение) снижения процентной ставки с увеличением средств на корсчетах может в некоторых случаях объясняться этим трендом, а не эффектом ликвидности.

С начала 2010 г. по середину 2014 г. Банк России принимал решения об изменении процентных ставок по основным операциям 11 раз. В одной половине случаев наблюдалась отрицательная связь между объемом резервов банковского сектора и процентной ставкой краткосрочных МБК, что соответствует эффекту ликвидности, в другой половине связь этих переменных была положительной, что противоречит эффекту ликвидности. Банк России в последних случаях осуществлял изменение краткосрочной процентной ставки денежного рынка в намеченном направлении, при том что эффект ликвидности не использовался и не проявлялся.

В практике проведения процентной политики Европейским центральным банком (ЕЦБ) в период до финансового кризиса мы также наблюдали, что при изменении ключевой процентной ставки и границ процентного коридора соответствующим образом менялась ставка денежного рынка, но агрегированный объем остатков на текущих счетах кредитных организаций практически не менялся.

Практика управления процентной ставкой денежного рынка показывает, что у многих центральных банков такое управление основывается не на эффекте ликвидности, т. е. не на том, что денежный рынок приводится к изменению процентной ставки изменением объема ликвидности, предоставляемого рынку центральным банком, а на операционных правилах и инструментах денежной политики и, что важно, на уверенности участников рынка в действенности денежной политики, которая позволяет центральному банку управлять ожиданиями участников рынка относительно процентной ставки и самой ставкой. Как мы увидим в дальнейшем на теоретической модели, функция спроса кредитных организаций на банковские резервы существенным образом зависит от положения и строения процентного коридора по операциям центрального банка, что и позволяет центральному банку управлять краткосрочной процентной ставкой денежного рынка.

1.1.3. Три основные техники осуществления процентной политики

В данной работе рассматривается вторая парадигма денежно-кредитной политики (из двух названных в п. 1.1.1) – парадигма управления краткосрочной процентной ставкой. Процентная политика при таком подходе может осуществляться разными способами, с помощью различных технических процедур и правил, которые мы назовем техниками процентной политики. Воспользуемся укрупненной классификацией техник осуществления процентной политики, предложенной У. Биндсайлом (Bindseil, 2013). Управление краткосрочной процентной ставкой может основываться на одном из трех основных подходов к выстраиванию инструментов и регламентов денежной политики:

• на «односторонней» системе ключевой операции постоянного действия (депозитной или кредитной);

• симметричном процентном коридоре с нормируемым объемом операций на открытом рынке, устанавливаемым центральным банком;

• операциях на открытом рынке с полным наделением в процентном коридоре, формируемом операциями постоянного действия.

«Односторонняя» система ключевой операции постоянного действия. При реализации этого подхода банковский сектор систематически обращается только к одной операции постоянного действия и процентная ставка этой операции определяет процентную ставку межбанковского рынка. Данный подход является самым простым в управлении краткосрочной процентной ставкой денежного рынка. Возможны два варианта этого подхода в зависимости от структурной ликвидной позиции банковского сектора и, следовательно, от того, обращается ли банковский сектор систематически к кредитным или к депозитным операциям постоянного действия центрального банка.

Первый вариант. Чтобы получила применение система ключевой кредитной операции постоянного действия, необходима устойчивая ситуация структурного дефицита ликвидности банковского сектора. В этом случае процентная ставка по кредитным операциям постоянного действия будет определять уровень процентной ставки денежного рынка. Эта разновидность первого подхода к процентной политике широко использовалась центральными банками в XIX в., когда коммерческие банки систематически прибегали к дисконтным операциям центрального банка и его ставка дисконта определяла уровень рыночных ставок.

Например, таким центральным банком был немецкий Рейхсбанк в 1900 г. В операциях денежной политики Рейхсбанка доминировал переучет векселей. Кроме того, банки обращались и к ломбардным операциям, ставка по которым была на 100 базисных пунктов выше дисконтной ставки. Выбор коммерческого банка между этими двумя операциями постоянного действия определялся наличием у банка нужного обеспечения. В любом случае денежная политика определялась установлением процентных ставок по операциям постоянного действия (Bindseil, 2013).

Второй вариант. При устойчивом структурном избытке ликвидности банковского сектора используется политика ключевой депозитной операции постоянного действия, хорошо известная также как система ключевой нижней границы процентного коридора (floor system).

Этот вариант первого подхода, в котором кредитные организации систематически прибегают к депозитным операциям постоянного действия, использовался в последнее время Федеральной резервной системой США, Банком Англии и Европейским центральным банком. Например, программы прямых (outright) покупок активов ФРС США увеличили ее активы настолько, что банковский сектор систематически имел внушительные избыточные резервы (его обязательные резервы составляли менее 10% общей суммы его депозитных счетов в ФРС). ФРС уплачивает процент по избыточным резервам (25 базисных пунктов), который равен процентной ставке по депозитным операциям постоянного действия и автоматически превращает избыточные резервы в такие депозиты.

Симметричный процентный коридор с нормируемым объемом операций на открытом рынке. Этот (второй) подход к управлению процентной ставкой предполагает, что центральный банк предлагает два вида операций постоянного действия: кредитные и депозитные. Он устанавливает процентные ставки по этим операциям симметрично относительно таргетируемой процентной ставки и управляет недостатком банковских резервов так, чтобы в конце операционного дня (или в конце периода поддержания обязательных резервов) банковский сектор с одинаковой вероятностью нуждался в обращении к кредитным и депозитным операциям постоянного действия.

Этот подход использовался ЕЦБ и многими другими центральными банками до краха Lehman Brothers в сентябре 2008 г. Идея этого подхода проста: центральный банк с помощью операций на открытом рынке предоставляет такой объем резервов, чтобы банковский сектор в целом с одинаковой вероятностью мог оказаться в конце дня в короткой или длинной позиции с резервами. Тогда равновесная ставка денежного рынка сформируется в середине процентного коридора, образуемого ставками по операциям постоянного действия (подробнее см. п. 1.3.1). Изменение таргетируемой процентной ставки в этом случае осуществляется сдвигом процентного коридора, но не изменением редкости (ограниченности предложения) резервов.

Операции на открытом рынке с полным наделением в процентном коридоре, образуемом операциями постоянного действия. Этот третий подход к процентной политике похож некоторыми элементами на систему процентного коридора, но операции на открытом рынке проводятся с полным наделением, т. е. кредитные организации получают требуемый ими объем ликвидности и операции осуществляются по фиксированной процентной ставке. Эта ставка должна находиться внутри коридора, но не обязательно в его середине (Bindseil, 2013). Такой подход к реализации денежно-кредитной политики стал применяться ЕЦБ после обострения финансового кризиса в сентябре 2008 г.

1.2. Структурная ликвидная позиция банковского сектора в балансе центрального банка

В последние четыре года в документах Банка России используются понятия структурного избытка и структурного дефицита ликвидности. Так, в Основных направлениях единой государственной денежно-кредитной политики на 2011 год и период 2012-2013 годов понятие структурного избытка ликвидности в банковском секторе использовалось для характеристики условий формирования динамики процентных ставок на денежном рынке (Банк России, 2010, с. 11). В годовом отчете Банка России за 2012 г. понятие структурного дефицита ликвидности использовалось для характеристики ресурсной базы кредитных организаций и объяснения увеличившегося спроса банков на инструменты рефинансирования Банка России (Банк России, 2013а, с. 32). В указанном документе это понятие использовалось также для объяснения того, что средневзвешенная ставка MIACR по межбанковским кредитам (на срок 1 день) находилась в верхней части процентного коридора Банка России (Банк России, с. 72). Это понятие использовалось в обзорах денежного рынка Банка России в аналогичных контекстах.

Понятия структурного избытка и структурного дефицита ликвидности давно находятся в арсенале аналитических средств многих центральных банков. Они используются в документах и исследовательских материалах ЕЦБ, Банка Англии и других центральных банков, в зарубежной исследовательской литературе. В связи с этим представляется важным, чтобы исследователи в России использовали такие термины в определениях, не расходящихся существенно с их пониманием в названных выше материалах.

Объясняет ли структурный дефицит ликвидности и его увеличение высокий уровень краткосрочной процентной ставки денежного рынка, нахождение этой ставки в верхней части процентного коридора Банка России, у его верхней границы?

Наша аргументация основывается на документах и аналитических материалах ЕЦБ, в которых не только последовательно используются понятия структурной ликвидной позиции, структурного дефицита (или избытка) ликвидности банковского сектора, но и содержатся достаточно подробные определения, необходимые для понимания содержания этих понятий (ЕСВ, 2004, 2011).

Структурный дефицит (избыток) ликвидности не является характеристикой состояния рынка ликвидности (рынка банковских резервов). Он характеризует не соотношение между спросом и предложением на нем, а структуру баланса центрального банка и служит основной характеристикой ликвидной позиции центрального банка по отношению к банковскому сектору.

Определение понятий удобно рассмотреть на основе стилизованного баланса центрального банка (табл. 1.2). Приведенные в нем цифры являются условными[2 - Цифры близки к фактическим в России в 2012 г.].

Таблица 1.2.

Баланс центрального банка на 01.04.2012, млрд руб.

В балансе центрального банка выделяют автономные факторы ликвидности. Так называют статьи баланса, остатки средств на которых не находятся в прямой зависимости от операций центрального банка по осуществлению денежно-кредитной политики. По объективным причинам принято считать, что автономные факторы не находятся под прямым контролем центрального банка. К ним относят наличные деньги в обращении, средства правительства на счетах в центральном банке, международные резервные активы[3 - В странах с плавающим валютным курсом.], а также сальдо «прочих статей баланса», например, основных средств и собственного капитала центрального банка.

Пассивные статьи баланса центрального банка, относимые к автономным факторам, являются абсорбирующими ликвидность статьями, активные статьи – «снабжающими» ликвидностью банковский сектор. Чистая позиция автономных факторов ликвидности определяется на пассивной стороне баланса, т. е. вычитанием из суммы пассивных статей суммы активных. Поэтому положительная чистая позиция по автономным факторам указывает на отведение ликвидности из банковского сектора и, следовательно, характеризует потребность банковского сектора в ликвидности, отрицательная позиция – на образование ликвидности банковского сектора.

Для целей анализа ликвидности банковской системы мы хотели бы получить характеристику ликвидности банковского сектора, устойчивую к ежедневным (случайным) изменениям факторов ликвидности. Возьмем среднюю величину статей баланса центрального банка в течение одного периода поддержания обязательных резервов. Поскольку балансовое тождество выполняется для каждого дня, оно выполняется и для средних величин. Пусть мы рассчитали баланс центрального банка в средних величинах (табл. 1.3; цифры те же, что и в табл. 1.2).

Таблица 1.3.

Баланс центрального банка, средние величины за период с 10 марта по 10 апреля 2012 г.

Итак, в нашем примере чистая позиция автономных факторов равна

6 500+5100 + 4000-15200 = 400.

Банковский сектор нуждается в ликвидности объемом 400 единиц из-за автономных факторов ликвидности. Кроме того, он нуждается в ликвидности для образования обязательных резервов.

В отсутствие финансового стресса и при эффективно работающей платежной системе, а также использовании правила усреднения обязательных резервов потребность кредитных организаций в ликвидности в среднем будет близка к величине обязательных резервов (почти равна им). Это объясняется тем, что при достаточно высокой норме резервных требований величина остатков на корреспондентских (расчетных) счетах кредитных организаций, необходимая им для своевременного осуществления платежей в своей деятельности, не превышает величины обязательных резервов. Так было в европейской банковской системе до финансового кризиса, когда избыточные резервы составляли менее 0,5% обязательных резервов.

Положительную сумму чистой позиции автономных факторов и обязательных резервов называют структурным дефицитом ликвидности. В нашем примере он равен

400 + 900 = 1300.

Структурный дефицит ликвидности означает, что кредитные организации должны были обращаться к центральному банку для покрытия своей потребности в ликвидности. С точностью до малой величины избыточных резервов на корреспондентских счетах из балансового тождества следует, что объем рефинансирования банковского сектора со стороны центрального банка равен структурному дефициту ликвидности. Следовательно, в тех случаях, когда кто-то пытается объяснить повышенный уровень процентной ставки денежного рынка структурным дефицитом ликвидности, он тавтологично объясняет этот уровень объемом рефинансирования банковского сектора центральным банком.

На основе баланса центрального банка (благодаря системе двойной записи) мы можем рассчитать структурный дефицит ликвидности банковского сектора вторым способом: вычитая из чистой позиции центрального банка по операциям денежно-кредитной политики величину избыточных резервов кредитных организаций. Получим величину структурного дефицита:

1700-100-300 = 1300.

Мы предполагали до сих пор, что величина денежных средств правительства на счетах в центральном банке изменяется только в результате исполнения доходной и расходной частей государственного бюджета. Однако министерство финансов может еще осуществлять временное размещение средств государственного бюджета на депозитах в кредитных организациях.

Пусть Минфин 10 марта 2012 г. уменьшил средства на своих счетах в центральном банке на 40 ед. и разместил их на депозиты в кредитных организациях сроком на месяц. Заметим, что воздействие данной операции на автономный фактор ликвидности носит временный характер – 40 ед. должны будут вернуться на счета правительства в центральном банке. В этом состоит важное отличие размещения бюджетных средств на банковские депозиты от расходования бюджетных средств.

Последствия этих операций для ликвидности банковского сектора зависят от действий центрального банка. Рассмотрим два крайних варианта.

Вариант первый: банковский сектор имеет достаточный уровень резервов и центральный банк имеет возможность сократить объем рефинансирования. В этом случае баланс центрального банка (в средних величинах) в обозначенный период выглядел бы следующим образом (табл. 1.4):

Таблица 1.4.

Баланс центрального банка, средние величины за период с 10 марта по 10 апреля 2012 г. (вар. 1)

Мы предполагаем в приведенном выше примере, что центральный банк воспользовался возможностью уменьшить рефинансирование банковского сектора на 40 ед., так как на эту величину сократился абсорбирующий ликвидность автономный фактор ликвидности – остаток средств на счетах правительства.

Вариант второй: центральный банк считает, что имеет место недостаточный уровень банковских резервов, образовавшийся, возможно, из-за увеличения абсорбирующих ликвидность автономных факторов или временного увеличения спроса на избыточные резервы. С помощью своих операций министерство финансов может значительно уменьшить воздействие временных (например, сезонных) изменений автономных факторов ликвидности или удовлетворить временный подъем спроса на резервы (табл. 1.5).

В этом случае размещение бюджетных средств на банковские депозиты не сопровождается равным сокращением рефинансирования со стороны центрального банка. Кроме волатильности величины средств на счетах правительства и стремления сгладить влияние такой волатильности на уровень банковских резервов размещение бюджетных средств на банковские депозиты может иметь еще один мотив. Правила и условия предоставления кредита центральным банком и министерством финансов не одинаковы. Роль операций министерства финансов в удовлетворении потребности в ликвидности состоит в том, что добавление этих операций расширяет круг кредитных организаций, получающих доступ к ликвидности (например, из-за различий в требованиях обеспечения кредита и ограниченности залоговой массы).