Энциклопедия финансового риск-менеджмента

Энциклопедия финансового риск-менеджмента
Алексей А. Лобанов

Эта книга – первое в России издание учебно-энциклопедического характера, в котором в соответствии с международными стандартами освещаются основные вопросы финансового риск-менеджмента. Издание дополнено новыми материалами по организационным аспектам риск-менеджмента, моделям эволюции процентных ставок, рискам страхования банковских вкладов и анализу макроэкономических рисков. Рассмотрены современные методы количественной оценки и управления финансовыми рисками, теория экстремальных значений, соглашения о форвардной процентной ставке и др. Дан систематизированный обзор методов количественного анализа, используемых в риск-менеджменте, моделей ценообразования и стратегий применения производных финансовых инструментов. Приведен обзор основных положений Нового базельского соглашения по капиталу 2004 г., выполненных на основе последней редакции соглашения от ноября 2006 г.

Книга предназначена для профессионалов, непосредственно занимающихся оценкой и управлением рисками, преподавателей, студентов и аспирантов экономических факультетов вузов. Она также может использоваться для подготовки к сдаче международных экзаменов по финансовому риск-менеджменту на получение сертификатов Financial Risk Manager (FRM®) и Professional Risk Manager (PRM®).

Энциклопедия финансового риск-менеджмента

Издано при содействии ГК «Альт-Инвест»

Авторы: канд. физ. – мат. наук, проф. В. Е. Барбаумов (гл. 1, 2), канд. экон. наук, доц. М. А. Рогов (гл. 3), канд. экон. наук Д. Ф. Щукин (гл. 4), канд. экон. наук, доц. Н. Ю. Ситникова (гл. 5), канд. экон. наук П. В. Бурков (гл. 6), канд. экон. наук С. Н. Тихомиров (гл. 7), канд. экон. наук А. А. Лобанов (введение, гл. 8, 9), канд. экон. наук С. В. Замковой (гл. 9, 10), канд. экон. наук В. К. Шпрингель (гл. 10), докт. техн. наук, проф., FRM Д. Ю. Голембиовский (гл. 11)

Под общей редакцией канд. экон. наук А. А. Лобанова, А. В. Чугунова

Технический редактор Н. Лисицына

Корректоры Е. Аксенова, О. Ильинская

Компьютерная верстка А. Фоминов

Художник обложки М. Соколова

© НП «Исследовательская группа «РЭА – Риск-Менеджмент», 2003, 2009, с изменениями

© ООО «Альпина Паблишер», 2019, с изменениями

Все права защищены. Данная электронная книга предназначена исключительно для частного использования в личных (некоммерческих) целях. Электронная книга, ее части, фрагменты и элементы, включая текст, изображения и иное, не подлежат копированию и любому другому использованию без разрешения правообладателя. В частности, запрещено такое использование, в результате которого электронная книга, ее часть, фрагмент или элемент станут доступными ограниченному или неопределенному кругу лиц, в том числе посредством сети интернет, независимо от того, будет предоставляться доступ за плату или безвозмездно.

Копирование, воспроизведение и иное использование электронной книги, ее частей, фрагментов и элементов, выходящее за пределы частного использования в личных (некоммерческих) целях, без согласия правообладателя является незаконным и влечет уголовную, административную и гражданскую ответственность.

* * *

К читателям

Управление финансовыми рисками как самостоятельная дисциплина существует в нашей стране относительно недавно, а первые специализированные компании и профессиональные издания появились менее десяти лет назад. Тем не менее вопросы управления рисками решаются в разных отраслях на протяжении десятилетий и принятые в этой сфере подходы многократно применялись на практике. Кроме того, в финансовом риск-менеджменте, как и во всех вопросах, связанных с финансами, огромную, даже определяющую, роль играет зарубежный опыт. Поэтому тема, затронутая в энциклопедии, опирается на подходы и принципы, которые во многом уже являются классическими.

Управление финансовыми рисками можно условно разделить на несколько крупных разделов, относящихся к разным областям деятельности предприятия или частного инвестора. Во-первых, это риски, ожидающие инвестора или заемщика на финансовых рынках: рыночные и кредитные риски, риски определенных инвестиционных инструментов и в управлении портфелем. Во-вторых, это риски предприятия, связанные с его деятельностью: операционные, рыночные, экономические. И наконец, в-третьих, это специфические риски кредитных учреждений, требующие особого подхода.

Каждому из этих рисков в энциклопедии отведено несколько разделов, где они рассматриваются с разных позиций и где акцентируется внимание на отдельных аспектах анализа и управления риском. Еще один, вводный, раздел рассматривает общие основы финансовой математики, теории вероятности и статистики – аналитических инструментов, повсеместно применяющихся в управлении рисками. С учетом такой структуры, может быть, удобнее читать не всю книгу от начала до конца, а ее отдельные разделы – по мере возникновения потребности в аналитических техниках и подходах.

Как правило, управление рисками требуется тогда, когда вопросы ежедневного управления и выбора стратегических целей уже решены и создана среда для более тонких подходов. Это стоит принимать во внимание и во время чтения данной книги. Каждый раздел управления рисками потребует от читателя не только понимания сути возникающих в изучаемой области угроз, но и значительных навыков и опыта применения более простых, базовых методов анализа и управления финансовыми вложениями, доходами и затратами. Возвращайтесь к энциклопедии через год или через три – и вы обнаружите в ней все больше новых идей, полезных в работе.

    Дмитрий Рябых,
    генеральный директор ООО «Альт-Инвест»

Предисловие

С проблемами управления финансовыми рисками финансовые институты сталкиваются с давних пор, и этими вопросами занимались специалисты различных бизнес-подразделений. Например, банки – при кредитовании или управлении ликвидностью, инвестиционные компании – при управлении портфелем, клиринговые организации – при обслуживании биржи– организатора торгов производными инструментами, страховые компании – практически постоянно и т. д. В страховании этими вопросами традиционно занимались актуарии. Для остальных финансовых институтов риск-менеджмент выделился в самостоятельное направление, необходимое для ведения бизнеса, сравнительно недавно, в начале 1990-х гг. Ранее, в середине 1980-х, крупные инвестиционные банки начали создавать подразделения по управлению рисками на уровне derivatives desk, т. е. отделов, занимающихся операциями с производными финансовыми инструментами. Это явилось результатом возрастания сложности этих инструментов наряду с серией крахов, связанных с непониманием рисков, присущих производным, хотя сами инструменты были созданы в первую очередь для целей управления рисками.

С начала 1990-х гг. можно говорить о риск-менеджменте как о вполне сложившейся новой финансовой индустрии. Факторами, способствующими повышению роли риск-менеджмента, стали глобализация финансовых рынков, рост международной конкуренции, увеличение волатильности рынков и возрастание интенсивности дефолтов. Важную роль сыграли усилия регуляторов по поддержанию системной безопасности, в первую очередь разработанное в 1988 г. Базельским комитетом Соглашение о достаточности капитала для банков, осуществляющих международные операции. В 1996 г. появилось важное дополнение, касающееся рыночных рисков, а в 2004 г. принято новое Соглашение, касающееся управления кредитными и операционными рисками, надзора и рыночной дисциплины.

Риск-менеджмент сегодня осуществляется на уровне всей компании, охватывает все стороны финансовой деятельности и выступает как стратегический инструмент оптимизации использования капитала с учетом риска, причем уже не только в финансовых институтах, но и в крупных нефинансовых корпорациях с интенсивными денежными потоками. Качество риск-менеджмента считается одним из важнейших компонентов корпоративного управления и оказывает непосредственное влияние на рыночную стоимость компании, а рейтинговые агентства, такие как Standard & Poor’s и Мооdy’s, учитывают это при определении кредитного рейтинга. Сложились стандарты индустрии, такие как показатели VaR (Value-at-Risk) или RAROC (Risk-Adjusted Return on Capital). Одним из убедительных свидетельств успеха индустрии риск-менеджмента является возрастание количества программных продуктов по риск-менеджменту и рост их продаж.

Развитие риск-менеджмента, в свою очередь, стимулировало создание во второй половине 1990-х гг. производных финансовых инструментов нового типа, так называемых кредитных производных. Их появление было невозможно, пока не были разработаны эффективные модели оценки кредитных рисков – продукт деятельности подразделений по риск-менеджменту. Основное назначение этих производных – управление кредитными рисками, отсюда и название (ранее производные позволяли управлять только рыночными рисками). Широкое распространение на практике получила секьюритизация как способ изменения профиля кредитных рисков.

Возникли международные профессиональные организации риск-менеджеров – GARP[1 - Global Association of Risk Professionals – Международная ассоциация профессионалов по управлению рисками, создана в 1996 г. Более подробную информацию см. на сайте http://www.garp.com (http://www.garp.com/).], PRMIA[2 - Professional Risk Managers’ International Association – международная профессиональная ассоциация риск-менеджеров, создана в 2002 г. Более подробную информацию см. на сайте http://www.prmia.org (http://www.prmia.org/).], созданы сертификационные программы с регулярными экзаменами, разработан профессиональный кодекс этики. Сегодня риск-менеджер – престижная и высокооплачиваемая профессия, требующая хорошего экономического мышления, аналитических способностей, понимания особенностей функционирования финансовых институтов, знания финансовых рынков и финансовых инструментов, хорошего владения математическим аппаратом.

В России первые подразделения по управлению рисками стали создаваться в крупных банках в 1996-1997 гг. Некоторые банки, которые сумели поставить риск-менеджмент в своей компании на должном уровне, извлекли из этого вполне реальную пользу – сумели выжить в жестких условиях кризиса 1998 г.

После кризиса риск-менеджменту стало уделяться серьезное внимание. Сегодня риск-менеджеры работают не только в крупных и средних банках, в крупных инвестиционных и страховых компаниях, но и в крупных корпорациях (таких как Аэрофлот, «Норильский никель»). Ряд банков внедрили в практику современные технологии риск-менеджмента.

В последнее время стал набирать обороты рынок производных финансовых инструментов, в частности на бирже РТС успешно торгуются фьючерсы и опционы на фьючерсы на наиболее ликвидные акции российских эмитентов и фондовые индексы. Дальнейшее развитие рынка производных финансовых инструментов, в особенности внебиржевого рынка, сдерживается недостаточной нормативной базой, приводящей к значительным юридическим рискам. Поэтому в настоящее время в Государственной думе рассматриваются возможные поправки в законодательство и законопроект о рынке производных финансовых инструментов.

Появление внебиржевого рынка производных финансовых инструментов, наиболее гибкого и эффективного средства управления рисками, крайне необходимо российской банковской системе для того, чтобы обеспечить конкурентоспособность по сравнению с западными банками в условиях либерализации рынка и интеграции в международную финансовую систему. Это также будет выдвигать повышенные требования к квалификации риск-менеджеров и финансовых инженеров.

Быстрыми темпами в России развивается потребительское кредитование, кредитные карты, ипотечное кредитование, создаются кредитные бюро. Это ставит перед риск-менеджерами и финансовыми инженерами новые задачи, например создание эффективных систем скоринга, использование секьюритизации для целей рефинансирования и управления кредитным риском.

С начала 2002 г. функционирует российское отделение международной профессиональной ассоциации риск-менеджеров PRMIA, основные направления деятельности которого – способствовать обмену опытом, разработке стандартов, а также сертификации и обучению. Под эгидой PRMIA постоянно действует научно-практический семинар[3 - Информацию о семинаре можно найти на сайте http://www.riskmanager.ru (http://www.riskmanager.ru/); для участия в нем или выступления с докладом не обязательно быть членом PRMIA, приглашаются все желающие.], который собирает как практиков, так и представителей академических кругов, студентов и аспирантов. При поддержке российского отделения PRMIA проводятся международные конференции по управлению рисками[4 - Информация о конференциях (включая материалы докладов прошедших мероприятий) размещена на сайте http://www.riskconference.ru (http://www.riskconference.ru/).].

Ряд российских учебных заведений готовят риск-менеджеров и проводят курсы повышения квалификации, в том числе Государственный университет управления, РЭА им. Г. В. Плеханова, Академия народного хозяйства при Правительстве РФ, Финансовая академия при Правительстве РФ, Государственный университет – Высшая школа экономики. Поскольку требования к квалификации риск-менеджеров постоянно растут, то растет и потребность в обучении и сертификации. Некоторые российские риск-менеджеры уже успешно сдали экзамены на сертификаты GARP или PRMIA.

В связи с этим очевидна необходимость пособия для риск-менеджеров на русском языке, которое бы достаточно широко охватило разные стороны практической деятельности и соответствующей теории. Предлагаемая читателю книга и является первой в таком жанре. Книга появилась во многом благодаря самоотверженным усилиям Алексея Лобанова, который взял на себя нелегкий труд по ее редактированию.

Обучить риск-менеджера – дело непростое. Для риск-менеджеров, например, полезны углубленные знания по теории вероятностей, математической статистике, теории случайных процессов, исследованию операций. Желательно владеть основами банковского дела, страхования, инвестиционного анализа, корпоративных финансов, анализа финансовой отчетности, налогообложения и т. д. Поэтому претендовать на полное покрытие всей тематики, связанной с управлением рисками, книга не может (вряд ли это вообще возможно). Тем не менее она будет, безусловно, полезна как практикам, так и тем, кто обучается риск-менеджменту, в том числе тем, кто готовится к сдаче сертификационных экзаменов.

    С. Н. Смирнов,
    директор российского отделения PRMIA,

    заведующий кафедрой управления рисками и страхования
    Государственного университета – Высшей школы экономики

Введение

Эта книга впервые увидела свет спустя ровно 30 лет с того момента, который многими в мире признается в качестве отправной точки в истории развития финансового риск-менеджмента как самостоятельного направления практической деятельности и раздела финансовой теории. В 1973 г. почти одновременно произошли три важнейших события, во многом определившие «финансовую картину мира» на десятилетия вперед: переход к системе свободно плавающих курсов основных мировых валют в результате отмены Бреттон-Вудских соглашений, начало работы Чикагской биржи опционов, ставшей первым в мире регулярным рынком опционных контрактов, и опубликование Блэком, Шоулзом и Мертоном своей знаменитой модели ценообразования европейских опционов. Не будет сильным преувеличением сказать, что если первое из этих событий «породило» рыночные риски в глобальном масштабе, то второе – вооружило участников рынка действенными инструментами управления рисками путем хеджирования, а третье – дало ключ к пониманию этих рисков и их научно обоснованной количественной оценке.

Но это было только начало. В последнее десятилетие XX в. финансовому риск-менеджменту было суждено испытать бурный расцвет, сравнимый с наиболее плодотворными периодами в развитии фундаментальных наук. Верным признаком такого расцвета может служить лавинообразный рост числа публикаций по данной тематике в последние годы. Новизна, высокая сложность и творческий характер задач, связанных с количественной оценкой и управлением рисками, стали одним из факторов прихода в эту сферу большого числа специалистов в области точных наук. Арсенал риск-менеджеров радикально преобразился за счет появления таких новых понятий, методик и инструментов, как показатель value-at-risk и стресс-тестирование, модели RiskMetrics и CreditMetrics, экономический капитал и RAROC, экзотические опционы и кредитные производные, секьюритизация и «Базель II». Многие из этих терминов стали нарицательными и прочно вошли в лексикон участников финансового рынка, регулирующих органов и средств массовой информации. Одновременно возникла насущная потребность в освещении этой «новой реальности» в научной и учебной литературе. Все эти современные подходы и технологии финансового риск-менеджмента и являются предметом рассмотрения в данной книге.

Прежде чем перейти к изложению конкретных подходов и принципов риск-менеджмента, необходимо хотя бы вкратце остановиться на том, какой смысл вкладывается в финансовой сфере в понятие риска, как на практике классифицируют его многочисленные источники и проявления и какие существуют способы управления риском и его последствиями.

Понятие риска. Основные виды рисков в финансовой сфере

Процесс принятия решений в экономике на всех уровнях управления происходит в условиях постоянно присутствующей неопределенности состояния внешней и внутренней среды, которая обусловливает частичную или полную неопределенность конечных результатов деятельности. В экономике под неопределенностью (uncertainty) понимается неполнота или неточность информации об условиях хозяйственной деятельности, в том числе о связанных с ней затратах и полученных результатах. Причинами неопределенности являются три основных фактора: незнание, случайность и противодействие. В частности, неопределенность объясняется тем, что экономические проблемы сводятся, в сущности, к задачам выбора из некоторого числа альтернатив, при этом экономические агенты – организации и индивиды – не располагают полным знанием ситуации для выработки оптимального решения, а также не имеют вычислительных средств достаточной мощности для адекватного учета всей доступной им информации.

В современной экономической теории в качестве «индикатора», или «двойника», неопределенности выступает категория риска. Основное различие между риском и неопределенностью заключается в том, известны ли принимающему решения субъекту количественные вероятности наступления определенных событий. Если риск характерен для производственноэкономических систем с массовыми, повторяющимися событиями, то неопределенность существует, как правило, в тех случаях, когда вероятности последствий приходится определять субъективно из-за отсутствия статистических данных за предшествующие периоды. Такой подход к интерпретации категорий риска и неопределенности принят в неокейнсианском направлении экономической науки, в то время как неоклассическая школа считает эти понятия тождественными.

В количественном отношении неопределенность подразумевает возможность отклонения результата от ожидаемого, или среднего, значения как в меньшую, так и в большую сторону. Такая неопределенность носит название «спекулятивной», в отличие от «чистой» неопределенности, предполагающей только возможность негативных отклонений конечного результата деятельности. В литературе понятие риска может соответствовать как спекулятивной неопределенности и включать положительные и отрицательные исходы (например, в отношении операций на финансовых рынках), так и чистой неопределенности (в этом смысле риск трактуется в страховом деле). В финансовом риск-менеджменте под риском (risk)[5 - Сведения об этимологии слова «риск» см. в книге: Рогов М.А. Риск-менеджмент. – М.: Финансы и статистика, 2001.] преимущественно понимается возможность потери части своих активов, недополучения доходов или появления дополнительных расходов в результате осуществления предпринимательской деятельности, что соответствует понятию чистой неопределенности.

В отличие от неопределенности как таковой, риск является измеримой величиной; его количественной мерой служит вероятность неблагоприятного исхода. В более узком смысле экономический риск определяется как измеримая вероятность недополучения прибыли либо снижения стоимости финансовых активов, компании в целом и т. д.[6 - Downes J., Goodman J. E. Dictionary of finance and investment terms. 4th ed. – N.Y.: Barron’s, 1995.] Однако не для всех видов риска, которым подвержены экономические агенты, можно одинаковым образом определить вероятность, в том смысле, в каком она обычно вводится для рыночного риска. Ввиду этого для единообразного определения риска прибегают к более многозначному понятию возможности (chance), которого мы и будем придерживаться ниже.