Закон стартапа

Конвертируемый заем перекладывает оценку на следующего инвестора. Почему это удобно?

– стороны легко договорятся, поскольку не требуется оценка;

– оценка не нужна – сделка сильно дешевеет;

– оценка происходит позже, поэтому вероятность неверной оценки снижается.

Сама конвертация займа в акции тоже выгодна для обеих сторон:

– инвестор получает больше, чем деньги, – он получит акции растущей компании;

– из компании не нужно «вытаскивать» деньги, для того чтобы вернуть заем.

Конвертируемый заем – взаимовыгодная сделка, очень удобная на ранних этапах. К сожалению, она все еще полноценно не работает по российскому праву – на практике доступны лишь эрзац-варианты, которые не полностью защищают стороны от недобросовестного поведения контрагента.

Инвестор прислал Наташе следующее предложение: «Суперпредложение! Предлагаю тебе инвестиции.

Я провожу аудит и оценку стоимости твоего бизнеса, затем мы подписываем опцион, по которому я получаю право на приобретение 25 % от стартапа по текущей цене в течение года. Если за это время в проект придет инвестор, я реализую опцион».

Наташа отказалась. Как вы думаете, почему?

Корректировка доли

Конвертируемый заем – не единственный способ отложить распределение долей на потом. И при обычной покупке доли инвестор может предусмотреть последующую корректировку в зависимости от достижения стартапом определенных показателей (Key Performance Indicators, KPI). Если показатели не выполняются, инвестор увеличивает долю или сокращает свои транши.

Установка KPI в договоре ранней стадии – рискованная затея: очень сложно определить показатели, реально показывающие рост. Поэтому инвесторы стараются привязать KPI к деньгам, а стартаперы, наоборот, – к посещаемости, регистрации и т. д.

Обычно коррекция работает только в пользу инвестора – такое условие называется ratchet (храповик). Цель та же – подкорректировать оценку постфактум и за счет этого увеличить долю инвестора. Обратное условие (снижение доли инвестора при хороших KPI) практически никогда не применяется.

По российскому праву несложно установить обусловленные транши в рамках договора займа, однако храповик – значительно сложнее. Его можно реализовать с помощью опциона на акции (ст. 429.2 Гражданского кодекса) либо соответствующего условия в корпоративном договоре.

Выходы и тупики

Стартап – непубличная компания. Долю в нем не продать на бирже, как акции «Фейубука» или «Эппл». Чтобы выйти из стартапа (продать долю), и фаундерам, и инвесторам нужно найти покупателя, заинтересованного в таком специфическом активе. Таковым может стать более крупный инвестор или крупная отраслевая компания.

Как показывает практика, рано или поздно из стартапа выходят все: сотрудникам надоедает сидеть на маленькой зарплате, фаундеры создают новые стартапы; всем им нужны «живые» деньги, а не пакет потенциальной ценой в миллионы. Что касается инвесторов, то они и подавно не будут заходить в стартап без перспективы выхода из него. Инвестиционные фонды стремятся к максимальной разнице между ценой входа и выхода, чтобы увеличить свою доходность для вкладчиков.

В чем проблема «обычной» продажи доли в стартапе третьему лицу? Дело в том, что с точки зрения математики корпоративное управление – это огромное поле игр с ненулевой суммой. Проще говоря, в определенных ситуациях интересы участников могут завести всю компанию в тупик (deadlock), когда разнонаправленные интересы участников не позволяют принять какое-либо решение в принципе.

В ООО «Добрая душа» по решению суда был дисквалифицирован директор. Для назначения нового требуется большинство голосов, но у обоих участников ООО (и у Васи, и у Пети) по 50 %. В такой ситуации директор не может быть назначен до тех пор, пока Вася и Петя не сойдутся на единой кандидатуре.

Можно лишь заранее, при входе инвестора в стартап, предусмотреть выход из подобных ситуаций в корпоративном договоре. Конечно, кое-что урегулировано законом (выдавливание миноритариев в Законе об акционерных обществах, преимущественные права в ООО, исключение недобросовестных участников), однако законные инструменты работают не всегда.

Для дополнительного урегулирования вопросов продажи долей, голосования на собраниях и тому подобного существуют соглашения между участниками юридического лица – корпоративные договоры (shareholders'agreements).

В России они появились сравнительно недавно, в 2008 году.

С тех пор благодаря ФРИИ и другим лоббистам перечень допустимых условий корпоративных договоров был сильно расширен. Сейчас в корпоративном договоре теоретически можно прописать все, что угодно. Вопрос в том, поймет ли суд запутанные формулировки договоров с финансовыми терминами и формулами.

Если стартап работает как акционерное общество, то помимо корпоративного договора могут использоваться специальные привилегированные акции. С юридической точки зрения владение специальными акциями, которые гарантируют права акционеров, является более надежным, нежели участие в корпоративном договоре. Впрочем, в конечном счете все упирается в наличие или отсутствие правильной судебной практики.

Условия о продаже долей

Начнем с права, которое предусмотрено законом, а в корпоративных договорах лишь конкретизируется – преимущественное право покупки доли. Например, если в ООО один из участников хочет продать свою долю кому-то «снаружи», он должен сначала обратиться с тем же предложением к остальным участникам общества. В корпоративном договоре можно конкретизировать очередность исполнения преимущественного права или установить особенности его реализации.

Стандартными в «венчурных» корпоративных договорах являются условия о принудительной продаже (drag along) и о присоединении к сделкам (tag along).

Принудительная продажа позволяет крупному инвестору (например, отраслевой компании) выкупить доли у всех участников стартапа по равной цене. Таким образом, если основные участники стартапа решили продать свои доли крупному игроку, мелкие (миноритарии) не смогут ставить им палки в колеса.

Крупная отраслевая компания «Интегратор» положила глаз на маленькое ООО «Программа». Чтобы выкупить «Программу» полностью, «Интегратору» нужно заручиться стопроцентным согласием всех членов ООО. Но Андрей с 5 % долей требует дополнительную премию, угрожая в противном случае голосовать против слияния. Жаль, что с Андреем не заключено соглашение drag along, принуждающее его к продаже доли по воле остальных участников!

Право на присоединение к сделке, напротив, позволяет миноритариям продавать доли вместе с крупными участниками. Это выгодно в первую очередь инвесторам ранних стадий, чьи небольшие доли недостаточно ликвидны.

Ответственность

По общему правилу нарушение договора влечет за собой имущественную ответственность. В частности, согласно ст. 393 Гражданского кодекса, «должник обязан возместить кредитору убытки, причиненные неисполнением или ненадлежащим исполнением обязательства». Убытки – это реальный ущерб (фактически причиненный вред)+упущенная выгода (недополученная прибыль).

В инвестиционных сделках нарушение договоренностей чаще всего приводит не к реальному ущербу, а как раз к упущенной выгоде, доказать размер которой непросто. Поэтому в договорах обычно прописывают фиксированную неустойку (штраф). Тогда нарушитель платит пострадавшему установленную компенсацию независимо от наступления убытков или наличия вины.

Участник ООО «Программа» Анатолий нарушил корпоративный договор, неправильно проголосовав на общем собрании. В результате инвестор отказался от сделки, так как стоимость инвестиций оказалась для него слишком высокой.

В ходе последовавшего суда Анатолий заявил, что действовал в интересах компании, поскольку сделка нанесла бы ей ущерб: инвестор получил бы крупную долю за бесценок. Суд поддержал эту позицию, и другие участники остались ни с чем. Так Анатолий безнаказанно нарушил корпоративный договор.

А если бы за нарушение договора был предусмотрен фиксированный штраф (неустойка), Анатолий выплатил бы его автоматически, независимо от наличия вины.

Однако и здесь все не так просто. В частности, суд может снизить неустойку, если сочтет, что она «явно несоразмерна последствиям нарушения обязательства» (ст. 333 Гражданского Кодекса). Поэтому большая фиксированная неустойка – это еще не стопроцентная защита от нарушения договора.

Другой момент: неустойка должна охватывать только действия сторон по договору. Если вмешались третьи силы, нельзя потребовать, чтобы сторона компенсировала это. Справедливо, но в то же время, если, например, налоговая предъявит возникшие по вине стартапера требования, то заставить его компенсировать их не получится, ведь формально требования подаст третья сторона.

Чтобы исправить эту проблему, с 2015 года разрешается заключать соглашение о возмещении потерь (indemnity) по ст. 406.1 Гражданского кодекса. Задача такого соглашения – взыскание долгов, возникших по вине третьих лиц (например, штрафы и пени за неуплату налогов и других платежей).

Инвестор полностью выкупает стартап. Его учредитель, Марина, в соглашении с инвестором заверила его о соблюдении всех норм налогового законодательства за период, пока она находилась у руля. Чтобы подтвердить это, она вносит в соглашение пункт о полном возмещении всех потерь, возникших из-за будущих требований налоговых органов. Теперь, если из-за прошлых ошибок Марины инвестор понесет потери, она лично компенсирует их.

Специфика венчурного бизнеса такова, что проще сразу порвать отношения с нечестным партнером, чем наказывать его штрафами и неустойками. Поэтому в качестве штрафа может использоваться не денежная сумма, а обязанность выкупить долю. Принцип такой: стартапер обязуется в случае серьезного нарушения договора полностью выкупить долю инвестора. Такое условие называется штрафным опционом.

Штрафной опцион можно заключить как на акции, так и на доли в ООО, а в качестве условия указывать наступление каких-либо обстоятельств или просто желание участника договора. Разумеется, цена продажи акций по штрафному опциону устанавливается заранее, чтобы сторонам не пришлось торговаться из-за этого.

Инвестор купил долю в стартапе и назначил директором своего партнера Пашу. С основателем стартапа Федей заключили договор (штрафной опцион) о том, что, если Паша будет уволен, Федя обязуется выкупить долю инвестора за 125 % от первоначальной цены.

10. Венчурные фонды

Видео к разделу:

Как работают венчурные фонды?

https://youtu.be/PATJ3RFq-DE (https://youtu.be/PATJ3RFq-DE)

Как заинтересовать венчурного инвестора?