Финансовый менеджмент для практиков. Полный курс МВА по корпоративным финансам ведущих бизнес-школ мира

Производство полипропилена на производственной линии Merseyside начиналось с доставки пропилена – газа, который являлся одним из продуктов перегонки нефти на нефтеперерабатывающих заводах. Пропилен компания закупала на НПЗ компании British Petroleum в Англии и перевозила его на завод в специальных цистернах.

На первом этапе производственного процесса – полимеризации – газ смешивали с растворителем под давлением в больших сосудах. В ходе каталитической реакции полипропилен оседал на дне сосуда, откуда его собирали с помощью центрифуги.

На втором этапе производственного процесса в базовый полипропилен добавляли стабилизаторы, модификаторы, наполнители и пигменты согласно требованиям к продукту конкретных потребителей, для которых он предназначался. После этого готовый продукт выдували в гранулы на экструзионном оборудовании и отгружали потребителям.

Производственный процесс в Merseyside был устаревшим и неэффективным из-за множества перерывов между операциями. Сам завод был построен в 1967 году и с тех пор не модернизировался. Кроме Merseyside у Pearl Propylene был еще один завод по производству полипропилена в Роттердаме, Голландия. Заводы были практически идентичными по времени постройки, размеру и используемой технологии. Директора обоих заводов подчинялись Джеймсу Фоуну, исполнительному вице-президенту Pearl Propylene, главе дивизиона «Промежуточные химические продукты».

Проект модернизации

Брейди стал директором завода Merseyside только год назад, однако до этого работал на нем больше 10 лет, постепенно продвигаясь по карьерной лестнице. Сразу после вступления в должность он провел анализ производственных процессов и обнаружил много возможностей для повышения эффективности производства полипропилена. Многие из этих возможностей были следствием недостаточности проводимых в предыдущие пять лет ремонтных работ. Стараясь улучшить операционные показатели завода, предыдущий директор значительно урезал ремонтный бюджет. Из-за этого оборудование стало серьезно изнашиваться, увеличились простои на аварийные ремонты, что снизило эффективность работы. Одновременно с проведением ремонтов Брейди также предполагал провести некоторые изменения в оборудовании и производственном процессе. В частности, он хотел:

? переместить и модернизировать зоны разгрузки цистерн с пропиленом, что позволило бы упростить производственный процесс;

? модернизировать полимеризационный сосуд, чтобы стало возможным использование большего давления. Это должно было повысить производительность;

? модернизировать экструзионное оборудование, чтобы увеличить его производительность и снизить расход электроэнергии на работу оборудования.

Ожидаемые затраты на все эти мероприятия составляли около ?9 млн. Кроме того, работы потребовали бы остановки предприятия на 45 суток. Так как завод в Роттердаме был загружен на полную мощность, в результате остановки производства клиенты Pearl вынуждены были бы покупать недостающий полипропилен у других производителей. Однако Такер считал, что потеря клиентов не была бы длительной. По его мнению, после возобновления работы завод смог бы безболезненно вернуть клиентов обратно.

Такер и Брейди ожидали от проекта:

? снижения затрат на электроэнергию. Такер рассчитал эффект от экономии энергии как процент от продаж (1,25 % в первые 5 лет после модернизации и 0,75 % в последующие 5 лет). После этого старение оборудования привело бы к возврату расходов на электроэнергию на прежний уровень;

? увеличения объемов производства на 7 %;

? улучшения валовой маржи от производства с 11,5 до 12,5 %.

Инженеры Merseyside были полностью уверены в достижимости этих показателей в результате модернизации.

На тот момент Merseyside производил 250 000 метрических тонн полипропилена в год. Текущая цена полипропилена составляла ?541 за тонну. Ставка налога на прибыль равнялась 30 %.

Старые активы завода были полностью самортизированы. Модернизация привела бы к необходимости постановки на баланс новых активов, которые необходимо было амортизировать в течение 15 лет по схеме ускоренной амортизации, допускаемой налоговыми органами.

Увеличение объемов производства потребовало бы однократного увеличения запасов сырья, незавершенного производства и готовой продукции в размере 3 % от себестоимости дополнительно производимой продукции.

Кроме того, в свой анализ Такер включил ?500 000 расходов на проектирование модернизации, которое выполнили инженеры-конструкторы завода в ходе подготовки анализа проекта. Согласно требованиям корпоративного центра Pearl Propylene, в расчет проекта были также включены дополнительные накладные расходы на корпоративный центр в размере 3,5 % от остаточной стоимости основных средств, принимаемых на баланс завода в результате проекта.

Такер подготовил анализ и финансовую модель проекта на основе этих данных (табл. 9).

После этого он начал обсуждение предполагаемого проекта с менеджерами различных подразделений Pearl Propylene.

Замечания транспортного дивизиона

Транспортный дивизион отвечал за организацию транспортировки сырья и готовой продукции. Он подчинялся другому исполнительному вице-президенту компании. Бонусы обоих исполнительных вице-президентов зависели от финансовых показателей их дивизионов.

Для перевозки пропилена Pearl Propylene использовала собственные цистерны, которые числились на балансе транспортного дивизиона. Из-за предполагаемого увеличения объемов производства полипропилена транспортный дивизион должен был увеличить количество цистерн, используемых для доставки пропилена на Merseyside. В настоящий момент он мог обеспечить дополнительный объем из имеющегося резерва, но более интенсивное использование привело бы к необходимости ускорения обновления парка цистерн. В настоящий момент обновление было запланировано на 2005 год, но в случае реализации проекта модернизации обновление потребовалось бы провести в 2003 году. Закупка новых цистерн обходилась в ?2 млн. Цистерны невозможно было бы использовать на других заводах компании вне Англии из-за разницы в ширине железнодорожной колеи.

Замечания, полученные от финансового контролера транспортного дивизиона, говорили о необходимости включения затрат на вагоны в общую сумму инвестиций проекта, но Такер не был согласен с такой постановкой вопроса. Он сказал Брейди:

Транспортный дивизион из-за нашего проекта не потратит ни пенса. Я бы сказал, что мы даже приносим им дополнительную пользу, позволяя использовать их незадействованные в настоящий момент цистерны. Если и надо закупать цистерны, это должны быть инвестиционные расходы транспортного дивизиона. В этой компании мы все время работали по принципу «каждому свое» – каждый дивизион должен сам решать свои проблемы. Транспортный дивизион не входит в «Промежуточные химические продукты», так что их дополнительные расходы нас не касаются.

В соответствии со своей точкой зрения Такер не отразил в анализе дополнительные расходы на закупку цистерн.

Замечания департамента сбыта дивизиона «Промежуточные химические продукты»

Анализ Такера вызвал ряд комментариев у директора по сбыту дивизиона «Промежуточные химические продукты». На встрече с Такером он сказал:

Ваш анализ предполагает, что мы сможем продать весь дополнительный объем полипропилена, но, как вы понимаете, рынок полипропилена высококонкурентный. Сейчас индустрия находится в депрессии из-за перепроизводства. В результате увеличение объема производства в Merseyside приведет к необходимости снижения производства в Роттердаме. В этом случае получит ли компания дополнительную прибыль? Зачем тратить деньги, чтобы увеличение продаж одного завода снизило продажи другого?

Вице-президент по маркетингу был менее скептичен. Он сказал, что более низкая себестоимость в Merseyside в результате проекта позволит забрать часть бизнеса у конкурентов. В текущих экономических условиях конкуренты жестко бились за клиентов, но рано или поздно рынок должен был восстановиться, и было разумно предположить, что в этом случае дополнительные объемы можно было бы реализовать.

Выслушав обе точки зрения, Такер решил не учитывать эффект от каннибализации в своем анализе. Он сказал Брейди:

Каннибализация – это в реальности не денежный поток. В этом случае никто никому не выписывает чек и не платит денег. Если компания начнет нагружать свои проекты по снижению издержек подобными вычетами, ей никогда не стать конкурентоспособной.

Замечания директора по производству Merseyside

Гриффин Тьюитт, заместитель Брейди по производству, предложил к проекту необычное дополнение. Последние несколько месяцев Тьюитт был занят подготовкой обоснования для проекта модернизации отдельного участка завода Merseyside – производственной линии этилен-пропиленового каучука (ЭПК), разновидности синтетической резины. Это был уникальный продукт, разработанный Pearl Propylene. В свое время предполагалось, что этот устойчивый к окислению вид резины будет хитом и заменит собой обычную резину, но в конечном счете ЭПК так и остался нишевым продуктом. Pearl Propylene была основным поставщиком ЭПК в мире и весь объем производила на линии Merseyside. ЭПК приносил очень небольшую прибыль, так как испытывал серьезную ценовую конкуренцию со стороны других подобных продуктов.

Тьюитт предложил модернизацию линии ЭПК стоимостью ?1 млн. Модернизация должна была снизить издержки производства ЭПК и дать дополнительный денежный поток в ?25 000 в год. Но в этом случае значение NPV проекта получалось минус ?750 000. Тьюитт пытался защитить свой проект перед инвестиционным комитетом компании, говоря о том, что NPV не учитывает стратегических аспектов проекта и возможности повышения цен на ЭПК после окончания рецессии в экономике. Тем не менее комитет отверг проект, в основном по экономическим основаниям.

Зная о работе Такера, Тьюитт предложил ему:

Почему бы тебе не включить проект ЭПК в состав своей модернизации полипропиленовой линии? Положительный NPV модернизации достаточно большой, чтобы безболезненно поддержать и мой проект. Это очень важный для компании проект, но его важность не понимают там, в центральном офисе. Если мы инвестируем сейчас, мы будем готовы использовать рыночную ситуацию, когда закончится рецессия. Если мы сейчас не инвестируем деньги в ЭПК, через три года нам придется вообще прекратить производство этого продукта. Ты хочешь, чтобы нам пришлось снова сокращать людей? Ты хочешь управлять умирающим заводом? Вспомни, наши бонусы привязаны к общему объему выручки завода, который включает в себя и выручку от ЭПК. Кроме того, в корпоративном центре после принятия решения никто никогда не смотрит, куда реально делаются инвестиции.

Замечания корпоративного центра

Подготовив проект, Фрэнк Такер проконсультировался с Эндрю Гоуэном, который работал в финансовом департаменте корпоративного центра Pearl Propylene. Гоуэн прокомментировал анализ:

…денежные потоки и ставка дисконтирования должны быть последовательны в тех предположениях, которые мы используем. Ставка дисконтирования в 10 %, которую ты используешь, – это номинальная ставка. В нее заложена инфляция в размере 3 % в год. Соответственно, реальный возврат на капитал, который ожидает Pearl Chemical, – 7 %.

Разговор прервали до того, как Такер смог полностью понять мысль Гоуэна. На настоящий момент Такер решил оставить в анализе ставку дисконтирования в 10 %, так как она была установлена корпоративным центром.

Главный вопрос

На данный момент проект имел NPV в ?9 млн. Такер опасался, что предполагаемые изменения могут привести к тому, что NPV уйдет в отрицательную область. Скоро предстояла защита проекта на заседании инвестиционного комитета Pearl Propylene.

Разбор полетов Pearl Propylene

Ситуацию с проектом модернизации Merseyside мы будем рассматривать с двух точек зрения:

? с точки зрения технической правильности финансовых расчетов;

? с точки зрения практики работы большой производственной компании.

Техническая часть

Давайте посмотрим правильность расчета Такера с точки зрения финансового анализа. Сначала давайте пройдемся по анализу Такера, представленному в табл. 9 (таблицу в электронном виде можно найти на сайте http://www.gerasim.biz (http://www.gerasim.biz/)). Прежде всего посмотрите на построение модели – в ней есть несколько моментов, которые полезно запомнить и использовать в работе при создании собственных.