Правовое регулирование рынка ценных бумаг. Учебное пособие

К 1914 году около двух третей объема ценных бумаг, выпущенных российскими эмитентами, обращались на отечественном фондовом рынке. Однако за рубежом совершались сделки с наиболее ликвидными российскими ценными бумагами: государственными облигациями, акциями и облигациями железнодорожных компаний, банков, промышленных и угледобывающих обществ[236 - Устав Таможенный (Свод законов Российской империи. Т. XI. Ч. II).]. Также довольно широко на иностранных рынках были представлены и российские государственные ценные бумаги. Следует подчеркнуть, что согласно ст. 51 Устава кредитного обязательства России по внешним займам должны были выплачиваться в точном соответствии с условиями их выпуска и без каких-либо изменений[237 - Статья 703 (в т. ч. Примечание) Устава Таможенного (Свод законов Российской империи. Т. VI).].

Российские ценные бумаги, допущенные к обращению на немецких биржах в начале XX века[238 - Таблица составлена Dr. О. Stillich на основании данных Ежеквартального журнала статистики Германской империи, 1913. (Vierteljahrshefte zur Statistik des Deutschen Reiches, 1913) (cm. Stillich Dr. О. Фондовые биржи в Германии//Банковая энциклопедия. С. 141).]

5. В России отсутствовала упорядоченная система государственного регулирования фондового рынка.

Государственное регулирование рынка ценных бумаг в XIX – начале XX века осуществлялось бессистемно, нередко формально без учета реального эффекта тех или иных действий государственных органов. Первоначально государство обращало внимание только на операции с ценными бумагами, опосредовавшими государственный долг. Что касается ценных бумаг, выпускаемых частными эмитентами, контроль государства, в основном, ограничивался процедурой предоставления разрешения на создание акционерной компании. Именно в утверждаемом Императором Уставе и закреплялись особые условия, связанные с выпуском акций и облигаций.

Основным органом, осуществлявшим контроль на рынке ценных бумаг в XIX–XX веков, было министерство финансов.

Как отмечает Ю. П. Голицын[239 - Голицын Ю. П.Указ. соч. С. 90.], одной из функций министерства было удостоверение правильности произведенной эмиссии процентных ценных бумаг акционерных и иных обществ. Данная процедура осуществлялась двумя путями:

1) наложением на ценную бумагу штемпеля с изображением государственного герба, это обозначало, что оплата процентов и погашение бумаг обеспечивалось правительством;

2) наложением на ценную бумагу грифа «уполномоченного от правительства лица», который обозначал, что число и сумма выпушенных в обращение бумаг не превышают установленных пределов.

Центральное внимание государственных органов традиционно было сосредоточено на решении как проблемы спекуляций и манипулирования рынком, так и возможных кризисов на бирже, сопровождавшихся резким снижением котировок. Например, в 1895 году министерство финансов приняло несколько мер, направленных против спекулянтов. Было сделано распоряжение, согласно которому бумаги частных торгово-промышленных предприятий допускались к котировке на бирже только с разрешения министра финансов. Кроме того, с целью ограничения спекуляции с бумагами, выпускаемыми в обращение, министерство финансов ограничило допуск бумаг новых выпусков к котировке на бирже [240 - Лизунов П. В. Петербургская фондовая биржа и коммерческие банки в России, 1864–1914 гг.//Экономическая история: обозрение. Вып. 15. М.: Изд-во МГУ, 2008. Электрон, вере, печат. публ. URL: http://www.hist.msu.ru./Banks/papers/lizu-nov3.htm.].

В целях противодействия кризисным явлениям по инициативе министерства финансов в 1899 году было инициировано заключение соглашения между крупнейшими российскими банками об образовании своеобразного союза, получившего название банковский или биржевой «Красный крест»[241 - Погребинский А. И. Государственно-монополистический капитализм в России: очерк истории. М., 1959. С. 74.]. Банки, получая государственное финансирование, принимали участие в скупке акций в целях недопущения обвала котировок ценных бумаг на рынке[242 - Следует отметить, что помощь банков была эффективна лишь в случае не очень серьезного обвала цен, вызванного, например, спекуляциями на определенных событиях. В иных случаях, как например, после вхождения России в Первую мировую войну помощь Банковского «Красного креста» не могла остановить падение курсовой стоимости ценных бумаг на бирже (см. например: Мукосеев В. А. Война и фондовые биржи//Банковая энциклопедия: История и современная организация фондовых бирж на Западе и в России. Биржевые сделки. Биржи и война. Биржа. Т. 2/под общ. ред. Л. Н. Ясно польского. Киев, 1917. С. 391).].

Как уже отмечалось во второй главе, Первая мировая война оказала серьезное влияние на развитие рынка ценных бумаг во всех развитых странах, что, прежде всего, привело к усилению государственного регулирования фондового рынка. Одним из первых проявлений этого стало прекращение в 1914 году биржевых операций в Петербурге, а затем и в иных городах. Решения «по закрытию бирж» были согласованы с правительством [243 - Шепелев Л. Е. Фондовая биржа в России в период 1-й мировой войны (1914–1917)//Исторические записки. Т. 84. М., 1969. С. 122–123.].

Кроме того, в годы войны возник вопрос о владении акциями и участии в управлении Российскими акционерными компаниями гражданами враждебных России государств (прежде всего Германии). С учетом начала затяжной фазы боевых действий, когда экономики всех задействованных в войне стран работали на пределе своих возможностей, оставлять в руках подданных упомянутых стран возможность управления ключевыми отечественными компаниями было опасно.

В этой связи стоит ознакомиться с информацией, приводимой А. В. Венедиктовым в одной из своих работ[244 - Венедиктов А. В. Смешанные акционерные компании//Экономическое Возрождение. 1922. № 1. С. 30–33.]. По его данным, в рассматриваемый период стали появляться проекты, связанные с передачей государству контроля в компаниях с «недружественным» иностранным участием. Например, министерство торговли подготовило специальный проект программы овладения важными электрическими и электротехническими предприятиями. К примеру, планировалось приобрести в казну от 1/3 до 1/5 акций «Общества Электрического Освещения 1886 года», однако из-за противоречий между московским правительством и швейцарскими акционерами это не было достигнуто. Однако были и положительные примеры получения государством контроля над компаниями. Например, в результате реализации проекта преобразования «Всеобщей компании электричества» во «Всеобщую электрическую компанию» российское правительство получило 2/3 акций созданной компании. Помимо этого, в 1915–1917 годах государство назначило особые правления и ликвидационные комиссии в более чем 80 предприятий с германским капиталом. В состав вновь созданных органов входили как чиновники, так и предприниматели и даже представители отдельных акционеров.

Затяжная война во многом спровоцировала и Февральскую революцию 1917 года, в результате которой власть в стране перешла т. н. Временному Правительству. В числе первых нормативных актов, принятых новым руководством страны, стали постановления, посвященные проблеме акционерных компаний. Прежде всего, речь идет о Постановлении Временного Правительства от 10 марта 1917 года № 388 «О немедленном облегчении образования акционерных обществ и устранении из их уставов национальных и вероисповедных ограничений»[245 - Собрание узаконений и распоряжения Правительства, издаваемое при правительствующем Сенате 28 марта 1917 года. № 69. Отд. 1. С. 587–588.].

Наиболее серьезные нововведения законодательства можно разбить на следующие группы:

1) наделение министра торговли и промышленности правом утверждать и изменять уставы акционерных компаний, а также увеличивать компаниям срок размещения акций (п. 1 Постановления);

2) снятие ограничений, связанных с акционерными компаниями применительно к иностранным и российским гражданам, не исповедывающим христианскую религию (п. 2 и 3 Постановления) [246 - Например, было отменено примечание 3 к ст. 262 Положения об управлении Туркестанского края, согласно которому серьезно ограничивалась возможность приобретения недвижимого имущества в данной части Российской империи акционерными компаниями, акционеры которых не исповедывали христианскую религию и т. п. Также ограничения снимались и в Постановлении Временного Правительства от 20 марта 1917 года № 400 «Об отмене вероисповедных и национальных ограничений». В подп. 4п. 1 указанного Постановления напрямую снимались ограничения не только на участие, но и на управление и на занятие иных должностей в акционерных и иных торгово-промышленных обществах и товариществах для Российских граждан в зависимости от национальности, вероисповедания или вероучения.];

3) включение в уставы российских компаний положения о недопущении к управлению делами обществ и товариществ «подданных воюющих с Россией держав» (п. 6 Постановления).

Упомянутые меры привели к росту числа акционерных компаний в России и первичных размещений на рынке, что завершилось лишь с приходом к власти большевиков.

Активное формирование российского фондового рынка произошло в XIX – начале XX века. В этот период создается необходимая для его развития инфраструктура (прежде всего, сами торговые площадки – биржи), появляются и постоянно совершенствуются нормативные основы. Несмотря на отсутствие системного подхода к регулированию рынка ценных бумаг, органы государственной власти постепенно усиливают свое влияние на фондовый рынок, в том числе за счет сокращения полномочий органов биржевого самоуправления.

Дореволюционный период правового регулирования рынка ценных бумаг.

3.2. Особенности законодательства о рынке ценных бумаг в советский период

Выигрыш – другим делам не чета.
Вот это поэты и называют: мечта!

Словом, в мистику нечего облекаться.
Это – каждого вплотную касаемо.
Пойдем и просто купим облигации
государственного выигрышного займа.

    Владимир Маяковский «Мечта поэта», 1926 год

Первые меры советской власти фактически были направлены на ликвидацию фондового рынка. Это выразилось в принятии следующих нормативных актов:

1. Декрет СНК РСФСР от 29 декабря 1917 года «О прекращении платежей по купонам и дивидендам»[247 - Собрание Узаконений и Распоряжений Рабоче-Крестьянского Правительства. № 13. Ст. 185.].

2. Декрет ВЦИК от 21 января 1918 года «Об аннулировании государственных займов» [248 - Газета Временного Рабоче-Крестьянского Правительства. 28.01.1918. № 20; Собрание Узаконений и Распоряжений Рабоче-Крестьянского Правительства. № 27. Ст. 353.].

3. Постановление Высшего совета народного хозяйства о правилах применения декрета об аннулировании государственных займов от 7 марта 1918 года[249 - Собрание Узаконений и Распоряжений Рабоче-Крестьянского Правительства. № 29. Ст. 386.].

4. Постановление СНК от 26 октября 1918 года об аннулировании государственных бумаг[250 - Собрание Узаконений и Распоряжений Рабоче-Крестьянского Правительства. № 79. Ст. 834.].

Основные последствия вступления в силу указанных нормативных актов:

1. Запрет на совершение сделок с ценными бумагами.

Данное положение было установлено п. 2 Декрета СНК РСФСР от 29 декабря 1917 года. Разумеется, это требование на практике не соблюдалось, однако по своей сути все совершаемые с ценными бумагами сделки являлись ничтожными, что накладывало на их участников серьезные юридические риски.

2. Аннулирование государственных внутренних займов.

Малоимущие граждане, владевшие государственными ценными бумагами внутренних займов на сумму, не превышавшую 10 000 рублей, имели возможность обменять их на именные свидетельства РСФСР на сумму, также не превышавшую 10 000 рублей (п. 5 Декрета ВЦИК от 21 января 1918 года)[251 - Однако в Постановлении СНК от 26 октября 1918 года отказались от идеи обмена на новые ценные бумаги, очевидно в связи со сложностями, связанными с эмиссией этих ценных бумаг. Было принято решение о выплате компенсации всем гражданам-владельцам аннулированных государственных и гарантированных правительством процентных бумаг. Выплачиваемая сумма устанавливалась согласно расценкам, указанным в приложении к этому нормативному акту.].

Для отнесения граждан к числу малоимущих создавались специальные комиссии. Также эти комиссии получили право аннулировать любые сбережения вне зависимости от их размера[252 - Впоследствии п. 9 Постановления СНК от 26 октября 1918 года отменил данное положение. Несложно заметить, что отмененная норма предоставляла создаваемым комиссиям чересчур широкие полномочия при отсутствии объективных критериев отнесения граждан к малоимущим, а также возможности оспорить данное решение.].

3. Аннулирование всех правительственных гарантий по займам предприятий и учреждений.

Очевидно, новое правительство опасалось возможного исполнения денежных обязательств, учитывая нестабильную обстановку в экономике.

4. Безусловное аннулирование всех иностранных займов.

Именно данное решение оказало самое серьезное влияние на развитие советского государства. На определенное время наше государство потеряло возможность осуществлять размещение своих ценных бумаг за рубежом, что, в свою очередь, негативно отразилось на хозяйственной жизни страны[253 - Подробнее об этом см.: Голицын Ю. П.Декрет 21 января 1918 года (об аннулировании государственных займов) и его социально-экономические последствия // Биржевое обозрение. М.: ИД «РЦБ», 2010. № 12(84). С. 14–16.].

Для того чтобы оценить масштабы произошедшего события для зарубежных инвесторов, следует привести данные Ю.П. Голицына[254 - Там же. С. 14.]: объем аннулированных обязательств по разным оценкам составил от 31 до 68 млрд рублей. Это с учетом того обстоятельства, что перед Первой мировой войной Россия по величине всего государственного долга занимало второе место (после Франции), а по размерам внешнего долга – первое!

5. Национализация промышленных предприятий.

Первоначально в апреле 1918 года была инициирована регистрация всех акций, принадлежавших частным лицам[255 - «Декрет о регистрации акций, облигаций и прочих процентных бумаг», принятый СНК 18 апреля 1918 года. Подробнее см.: Декреты Советской власти [сборник]. Т. 2. М.: Госполитиздат, 1959. С. 130–138.]. Впоследствии на основании различных Декретов началась национализация промышленности[256 - См., например: «Декрет о национализации промышленности», принятый СНК 28 июня 1918 года. Подробнее см.: Декреты Советской власти. С. 498–503.].

Временное возрождение фондового рынка в Советской России было связано с началом реализации в 1920-х годов Новой экономической политики (НЭП), вызванной необходимостью развития экономики страны.

Несмотря на оживление в промышленности и торговле, все же на рынке, в основном, выпускались именно государственные ценные бумаги. Как отмечает Т. Б. Бердникова[257 - Бердникова Т. Б. Рынок ценных бумаг: прошлое, настоящее, будущее. М., 2011. С. 241–242.], в рассматриваемый период появляются первые займы советского государства, выпущенные для преодоления дефицита государственного бюджета в условиях ограниченности финансовых ресурсов. Характерная особенность займов заключалась в том, что инвесторы приобретали выпускаемые облигации за денежные средства, но номинальная стоимость ценных бумаг выражалась, например, в пудах ржи (т. н. хлебный заем)[258 - Постановление ВЦИК от 20 мая 1922 года «О хлебном займе»// Собрание Узаконений и Распоряжений Рабочего и Крестьянского Правительства. 1922. № 36. Ст. 430.] или сахаре (сахарный заем)[259 - Декрет ЦИК и СНК от 15 ноября 1923 года «О выпуске Государственного краткосрочного сахарного займа»//Собрание Узаконений и Распоряжений Рабочего и Крестьянского Правительства. 1924. № 12. Ст. 107.]. При погашении облигации ее владелец имел право требовать выдать ему зерна или сахара в натуре или выплатить текущую стоимость аналогичного количества товара[260 - Также облигация принималась в счет уплаты единого сельскохозяйственного налога, производимого в натуре соответствующим продуктом.]. В дальнейшем государственные ценные бумаги выпускались и с традиционным денежным номиналом.

В 1920-е годы проявились отдельные особенности эмиссии государственных ценных бумаг, которые широко применялись и в последующие годы:

1. Преимущественно принудительный характер.

Неудачи в размещении отдельных выпусков государственных облигаций привели к возникновению принципиально новой черты эмиссии государственных ценных бумаг – принудительный характер подписки[261 - Например, А. В. Потемкин приводит пример выпущенного в октябре 1922 года т. н. «золотого займа». Это была первая попытка долгосрочного займа в годы советской власти. Очевидно, что в условиях нестабильности и неопределенности дальнейшего развития государства данная особенность выпуска привела к проблемам с размещением государственных ценных бумаг выпуска. Сначала принудительный принцип применялся лишь в отношении предприятий, но в дальнейшем он распространилось и на граждан (Потемкин А. П. Становление и развитие рынка ценных бумаг России: автореф. дис…. канд. экон. наук. М., 1999. С. 41).]. В дальнейшем этот принцип получил самое широкое распространение[262 - Например, как отмечает Т. Б. Бердникова, государственные облигации распространялись среди т. н. имущих слоев населения либо выдавались в счет заработной платы рабочим и служащим. Подробнее см.: Бердникова Т. Б. Указ. соч. С. 242. Ильф И., Петров Е. Двенадцать стульев. М., 2000. С. 157.].